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回顧上半年，緊縮無疑是全球主要發達經濟體貨幣政策的總基調。無論是連續加息的歐洲央行、英國央行、澳大利亞聯儲還是間歇性加息的美聯儲和加拿大央行，提升基準利率以調整供需平衡、遏制通貨膨脹都是各國政策主線。然而，在持續收緊的政策基調之下，各國央行貨幣政策在邊際變化和微調中正在迎來新的挑戰。可謂舊愁未解又添新憂。

這一變化的直接表現是各國央行的加息力度減弱了。截至今年7月份，上述央行中加息幅度最大的是歐洲央行和英格蘭銀行，二者都實現了150個基點的加息力度；加息幅度最小的是美聯儲和加拿大央行，也分別實現了75個基點的加息力度。這與2022年形成了鮮明的對比。在2022年的瘋狂加息潮中，這些央行加息幅度最小的也有250個基點，最大的則達到了425個基點。

【資料圖】

理解這一力度的變化，離不開通脹二字以及影響通脹水平的諸多要素。2022年，全球供應鏈不暢和俄烏沖突后全球大宗商品價格上漲被各大央行視為通脹高企的兩大共識性誘因。這兩大誘因在2023年都有一定程度的改善。

在供應鏈層面，2023年，受新冠疫情影響造成的全球供應鏈壓力持續減弱。紐約聯儲全球供應鏈壓力指數（GSCPI）在今年1月份至6月份長期處于零軸下方，5月份更是達到疫情暴發以來的最低水平-1.71。

與此同時，因地緣政治因素造成的大宗商品價格也從高位回落。路透商品指數（RJ/CRB）本年度走勢一改2021年、2022年兩位數的增長態勢。作為推升歐洲國家通脹的重要因素，能源價格更是與去年形成鮮明的對比。數據顯示，截至7月21日，高盛能源指數較去年同期下降16.6%，自年初以來下降6%，有效緩解了相關國家的通脹壓力。

然而，在供應鏈和大宗商品一定程度上緩解各國通脹壓力的同時，一些超出各國央行預期的因素正在慢慢顯現，導致發達經濟體央行不得不再次認真考慮加息問題。

超預期的因素之一就是宏觀經濟的改善。數據顯示，即使在加息周期內，美國在2023年一季度實際國內生產總值（GDP）按年率計算增長2%，亞特蘭大聯儲預測二季度GDP增速將達到2.4%。歐元區方面，歐盟統計局將一季度GDP增速從-0.1%上修為0%，經濟持續萎縮狀況得到了一定緩解。加拿大央行行長蒂夫·麥克萊姆在最近一次議息會議后表示，發達經濟體央行普遍沒有預料到全球經濟增長強于此前預期，這一情況在加拿大央行也同樣存在。

超預期的因素之二是服務業強勁復蘇和勞動力市場嚴重緊缺。雖然各國2022年的緊縮政策已經對部分利率敏感的經濟部門產生了需求壓制，但發達經濟體服務業部門的需求、勞動力市場仍然呈現出強勁態勢。分析認為，疫情期間，發達經濟體政府的巨額財政補貼和家庭部門自主削減開支的努力，造成發達經濟體的家庭部門不斷積累儲蓄和積蓄。疫后經濟重新開放面臨的不僅有疫情期間受壓抑的需求，同時也有超額儲蓄帶來的消費動力。因此，服務業行業需求強勁和勞動力市場緊缺正在成為主要發達經濟體通脹的重要因素。

以美國為例，雖然6月份制造業PMI連續8個月處于榮枯線以下，并觸及46.0的近40個月的低位，但服務業PMI仍然高達54.1。有關機構預期，服務業PMI的反彈和強勁的勞動力市場進一步加強了美聯儲加息和維持利率高位的必要性。

超預期因素之三是貨幣政策運作的滯后性。貨幣政策的變化對于經濟的影響何時能夠見效？存在多長時間的滯后性？這兩大問題成為當前各國央行研究部門普遍關注的問題。無疑，受制于成本調整時間、工資和價格黏性、消費習慣等因素，家庭和企業部門對于貨幣政策變化的反應是滯后的，有時甚至是遲緩的。

從當前發達經濟體宏觀數據，尤其是服務業及勞動力市場數據來看，如今的利率水平顯然并沒有展現出應有的實施效力。

因此，在兩大緩解因素和三大超預期因素的共同作用下，發達經濟體通脹水平雖然較去年峰值有所下滑，但高通脹持續時間可能拉長的風險正在顯現。

對此，美聯儲理事克里斯托弗·沃勒表示，雖然6月消費者價格指數（CPI）同比漲幅降至2021年3月以來最低水平的3%，但這一數據并不能代表總體趨勢，通脹有可能繼續惡化。麥克萊姆表示，雖然CPI已經從去年夏季峰值的8.1%下降至目前的3.4%左右，但潛在通脹的壓力比預期更為持久。英格蘭央行認為，雖然5月份通脹較去年3月份10.1%的峰值大幅下降，但服務業CPI和核心商品價格均高出此前預期，預計外部沖擊對國內價格和工資的影響可能需要更長時間才能夠消退。

受上述因素影響，各國央行仍然堅持緊縮環境以抑制需求、平衡供需的政策基調和基于數據相機調控的政策路徑。

值得關注的是，無論是在2022年還是今年上半年，發達經濟體在集體抗通脹的同時，并沒有經歷太嚴重的經濟失能、失速。相比而言，未來一段時間的考驗反而更大。在最新一期《全球經濟展望》中，世界銀行預測發達經濟體的GDP增速將從2022年的2.6%降至今年的0.7%，而且2024年經濟增速仍將“保持疲軟”。其中，世行預計美國經濟將在2023年增長1.1%，2024年增長0.8%；歐元區2023年經濟增速也將從2022年的3.5%降至0.4%。總體來看，在可預見的未來，加息周期內經濟超預期增長——這一“甜蜜的煩惱”將逐步消失。

需要關注的是，貨幣政策對于實體經濟的影響不僅在時效上具有滯后性，更在方式上具有脈沖式沖擊的特點。部分機構擔憂，發達經濟體的經濟下行壓力將在未來某一個時段突然加劇。

或許，未來緊縮政策效力真正顯現并造成經濟下行甚至衰退風險之時，才是真正考驗發達經濟體央行“兩難權衡”能力和“抗通脹”定力的時刻。

（文章來源：經濟日報）