核心觀點

三季度是聯儲政策觀察期，若通脹數據不出現重大反復，本輪加息周期將階段性結束。與此同時，對于通脹回歸2%的趨勢需要更長時間確認，短期很難形成趨勢性降息的預期。因此，市場三季度的關注點將重回基本面。考慮到美國經濟多項指標處于底部，短期環比改善的空間存在，市場將以交易軟著陸和共振復蘇為主，對于海外風險資產有利。國內而言，海外上半年壓制較大的貨幣緊縮和外需下滑，有望同時邊際逆轉，也為國內經濟復蘇和A股反彈創造有利窗口。

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事件：美聯儲7月宣布加息25個基點，與預期一致。

在此次加息之后，美國聯邦基金利率目標區間已升至525%-5.5%，為2001年以來的最高水平。這是美聯儲自去年啟動本輪加息進程以來的第11次加息，累計幅度達到了525個基點。此外，縮表計劃不變，仍將按照之前公布的節奏進行。

會議聲明較6月變動較少，前瞻信息不足，繼續強調未來政策節奏依據數據變化而定。經濟活動方面，最近的指標表明一直在以溫和的速度擴張。利率前瞻指引方面，委員會將繼續評估更多信息及其對貨幣政策的影響，與6月不變。縮表方面，和前九次會議一樣，未公布新的路線，將按此前公布的計劃繼續減持國債、機構債和機構MBS。整體基調方面，繼續重申堅決承諾將讓通脹率回落至2%這一目標，如有需要聯儲準備適當調整政策立場。

鮑威爾會后表態整體中性，但對于后續加息立場似乎不如之前強硬。鮑威爾表示，美聯儲距離通脹回歸2%的目標還有很長的路要走，沒有價格穩定無法保證持續強勁的勞動力市場。對于接下來的貨幣政策路徑，鮑威爾指出，加息影響存在滯后性，全部影響尚未顯現。FOMC后續加息采取數據依賴策略。鮑威爾強調，尚未就任何一次未來會議做出決定，如果數據顯示有需要，會在9月份加息，但也可能維持利率不變。但對于降息仍然謹慎，鮑威爾認為今年不太會看到降息發生。對于美國經濟，鮑威爾表示經濟活動溫和擴張，但隨著持續加息，經濟增長可能會放緩，而這也是降低通脹的必要條件。

后續降息，需要看到哪些信號？通脹仍然是關鍵，暗示不必降至2%也可能降息。后續加息和降息可能，仍然是記者會上的熱點問題。鮑威爾表示，未來會議決策仍是“一會一議”，當下缺乏明確路徑。6月CPI數據雖然放緩，但只是一個月的改善，需要看到更廣泛和持續的通脹下降。未來7月和8月CPI數據將非常關鍵。由于短期通脹的同比水平和環比水平仍有差距，后續更關注哪一個？鮑威爾表示要同時考慮通脹的絕對水平和下降速度。有意思的是，鮑威爾提到明年點陣圖暗示降息且通脹預測未到2%，因此降息條件不一定要求通脹的絕對水平降至2%。

短期的關注點可能回到經濟的韌性對通脹的二次抬升風險。記者會上對于經濟好于預期和通脹的反復風險提及很多，接下來一段時間聯儲政策處于觀察窗口期，我們理解最有疑問之處便在于經濟的軟著陸甚至復蘇下會不會對通脹的回落造成干擾。鮑威爾表示，消費強勁，確實可能導致通脹壓力，會密切關注；就業市場供需正在恢復平衡，但下降的時間不夠久，幅度也不夠大；真實工資上升對于居民來說是好事，但工資增速持續高于通脹，可能帶來通脹壓力，希望就業市場的趨于平衡會讓工資維持在合理水平。

經濟軟著陸的希望在提升，聯儲認為可以避免衰退，硅谷銀行沖擊得到控制或是主因。市場自6月以來，得益于優秀的通脹和其他指標，軟著陸的預期明顯上升，鮑威爾也在附和相應的觀點。鮑威爾表示此前一直認為美國可能軟著陸，聯儲官員的整體預測也認為今明兩年不太會出現深度衰退，對經濟相前景相對樂觀。由于5月聯儲還曾釋放信號年底會有輕度衰退的風險，短期改變態度的核心催化劑，可能是硅谷銀行的擔憂下降。本次記者會上，鮑威爾表示，區域性銀行危機基本平息，銀行系統財報總體不錯，信貸投放比較穩健。

風險提示：美國通脹上行超預期，貨幣政策繼續收緊，美元大幅升值，美債利率上行，美股繼續下跌；美國經濟衰退超預期，美國通脹快速下行，金融市場出現流動性危機，聯儲被迫轉向寬松；歐洲能源危機超預期，歐元區經濟陷入深度衰退，全球市場陷入動蕩，外需萎縮，政策面臨兩難；中美關系惡化超預期；逆全球化程度進一步加深，新冠疫情長期影響超預期，供應鏈恢復低于預期，供應端的分裂超預期，以及全球地緣政治動蕩加深，相關資源爭奪惡化。

（黃文濤系中國首席經濟學家論壇理事，中信建投證券首席經濟學家）

（文章來源：第一財經）