多股經濟“逆風”來襲，韓國經濟復蘇的路上充滿挑戰。

經歷地方債罕見違約事件的兩個月后，韓國金融市場開始有回穩的跡象。

12月12日，韓國三個月期商業票據的收益率下降了一個基點，為2021年4月以來的首次下跌，這是受房地產開發商違約影響的信貸市場出現復蘇的跡象，也意味著韓國的借貸條件正在改善。最近幾周，3年期AA級公司債券的利差已開始收窄，說明投資者對新債券的興趣正在增加。

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這也許表明，韓國央行、財政部此前的“救市”措施起到了一定效果。

今年10月，在韓國江原道樂高樂園開發商違約事件發生之后，韓國央行、韓國財政部等金融監管部門推出了一系列流動性支持措施，包括啟動1.6萬億韓元規模的企業債收購工作，以及投入超過50萬億韓元救市，這也是自疫情暴發以來韓國最大的金融支持計劃之一。

中國人民大學重陽金融研究院院務委員兼合作研究部主任劉英在接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，為防止金融危機的出現，韓國政府會采取一定政策措施來應對，所以韓國財政部出臺了一系列流動性支持政策給房企輸血，防止債務違約，其實這也是為了解決流動性問題，因為房企的借貸多數來源于銀行。

韓國政府的救市措施在一定程度上緩解了信貸壓力，但房企違約的警報或未真正解除，因為近期韓國的房價正經歷暴跌。韓國國民銀行在11月25日公布的數據顯示，11月韓國房價同比下跌0.32%，為2013年以來的最大跌幅，其中首爾房價同比下跌0.12%。

房地產價格持續下跌，可能會引致樓市泡沫破裂的危機。而這與韓國加速加息的舉措密切相關。疫情發生后，韓國央行實施了擴張性貨幣政策，使該國房地產價格大幅上升，而隨著央行重歸緊縮政策，樓市便開始迅速“降溫”。

另一方面，韓國進入加息潮后，韓元兌美元一路走低。這不禁讓外界想起引發韓國金融危機的導火索：債務飆升和貨幣大幅貶值。盡管隨著市場預期美聯儲放慢加息步伐，韓元貶值的勢頭有所放緩，但房地產背后的家庭債務高企仍是韓國繞不開的話題。到底韓國的金融風險有多高？多股“逆風”來襲，明年韓國經濟的前景又將如何？

樓市下跌引起多米諾效應

疫情初期，寬松的貨幣政策下，韓國房價曾一路高歌猛進。韓國不動產院的數據顯示，在截至2022年3月的過去12個月里，韓國全國房價平均上漲7.47%。

今年以來，韓國央行已連續五次加息，基準利率十年來首次達到3%。隨著韓國開啟加息潮，房地產價格轉頭向下，引發多重擔憂。

據韓國國民銀行數據，11月韓國房價同比下跌0.32%，創下2013年以來的最大跌幅。而韓國全國公寓價格同樣下跌嚴重，據韓國房地產委員會的數據，韓國10月全國公寓價格環比下跌1.20%，這是自2003年11月數據統計以來的最大月度跌幅，首爾公寓價格環比下跌1.24%，降幅超過整體，連續第9個月下跌。

同時，成交量也大幅減少。韓國房地產委員會數據顯示，整個上半年來看，首爾的公寓交易量同比下降79.4%。在這種趨勢下，房地產等企業的違約危機漸現。

據韓國媒體援引調查顯示，由于房地產市場的低迷，建筑公司的財務困難越來越大，韓國30家主要建筑公司中有11家的負債率超過200%。其中，截至今年9月底，韓進重工的負債率為527.1%。而在2021年底，該公司的負債率為452.1%，今年同比上升75個百分點。

“房地產景氣下滑直接導致多家建筑企業陷入財務困境，”上海外國語大學國際金融貿易學院院長章玉貴向21世紀經濟報道記者表示，房地產是深受宏觀經濟基本面影響的產業，當經濟處于下行周期時，融資環境趨緊甚至惡化，很容易出現房企違約。

可以說，今年9月的韓國樂高樂園違約事件就是企業信貸惡化的標志性事件。當中的主要原因是，這一事件中涉及的金融貸款工具“項目融資資產證券化商業票據”(PF-ABCP)被韓國房地產企業廣泛使用，是關鍵的融資來源。從去年8月開始，韓國央行已經累計加息250個基點，這讓投資者擔心更多PF-ABCP相關貸款會在未來惡化。

中國銀行研究院研究員王寧遠向21世紀經濟報道記者表示，樂高樂園違約暴露出韓國房地產項目融資陷入較為嚴重的困境。一方面，江原道政府是該項目最大股東，持股44%，有政府信用作為背書的借款人違約，極大加劇韓國市場對房地產建筑商違約的擔憂；另一方面，目前市場普遍預計韓國會進一步加息，房價大概率會延續跌勢，令房企百上加斤。

此外，韓國國內高企的家庭負債也引發擔憂。韓國央行統計數據顯示，截至今年9月底，韓國家庭負債總額為1870.6萬億韓元(約合人民幣9.8989萬億元)，連續兩個季度刷新歷史最高紀錄。而家庭負債的主要組成是住房抵押貸款，有數據顯示，近四分之三的韓國家庭財富與房地產緊密聯系。

在全球范圍內，韓國的家庭負債率也尤為突出。據國際金融協會(IIF)發布的全球負債報告，以今年二季度為基準，在全球35個主要國家中，韓國家庭負債占GDP比重最高，達102.2%，且自去年二季度以來，韓國的家庭負債占比就一直處在首位。

王寧遠認為，由于韓國未償貸款絕大部分是基于浮動利率計息，頻繁加息會提升房貸償還壓力。而危機在于，房價下跌態勢如果長期無法得到有效緩解，房產價值將會大幅縮水，可能會導致韓國房地產市場泡沫破裂，并引致家庭債務違約。

金融危機再現可能性不大

在繼續加息的預期下，韓國樓市很難恢復景氣。若情況持續，將會對企業債務產生長遠的負面影響。

為了防范金融風險，在樂高樂園違約事件發生后，韓國央行、韓國財政部等金融監管部門宣布了一系列流動性支持措施，除了啟動1.6萬億韓元規模的企業債收購工作之外，還將投入超過50萬億韓元救市，包括20萬億韓元債市穩定基金、16萬億韓元政策金融機構的企業債和企業票據收購基金、3萬億韓元證券公司援助金等。

在“救市”措施之下，信貸市場開始出現復蘇的跡象。對此，韓國財長秋慶鎬表示，韓國金融市場顯現出穩定性，但仍存在許多不確定性。同時他表示，韓國將于1月完成第二次5萬億韓元的資金募集，積極支持企業發債，向企業提供流動性。

“在政府宣布救市措施后是首個交易日，KOSPI指數日內漲幅達1.04%，表明措施在一定程度上改善了公眾預期。”王寧遠表示，這種資金救助對穩定股市和債市有一定作用，但另一方面，韓央行行長表示未來或將進一步加息，短期內消費萎縮的局面難有較大改善，這也會對韓國的金融市場產生較大的負面影響。

劉英也認為，短期來看，政府的措施能起到救市的作用，至少不會讓房地產出現暴跌引致金融風險，但從中長期來看，還得看韓國的經濟能否走出低谷，并讓房地產市場重回健康的狀態是關鍵。

另一方面，房地產市場仍然低迷，外界擔憂，若房地產泡沫破裂，可能會觸發家庭債務并引致再一次金融危機。對此，劉英認為，韓國再次出現金融危機的幾率不太高。她分析道，首先，房地產利率抬升有一個時間延遲，因為利率、匯率提升的影響會迅速在金融市場中顯現出來，但并不會第一時間傳遞到房地產市場。其次，韓國家庭收入相對穩定，經濟增長還具有一定的韌性。再次，房地產所涉及的債務問題以國內為主，韓國仍存在一定的抗風險能力。

章玉貴也持相近的觀點。他認為，相較金融危機時期，韓國政府調控經濟的手段豐富了不少，經濟損失吸收能力也顯著增強。

明年貨幣政策或將轉向

雖說再次發生金融危機的可能性不大，市場已開始看淡韓國的經濟前景。12月14日，亞洲開發銀行在經濟展望中，將韓國明年經濟增長預期從今年9月的2.3%下調0.8個百分點至1.5%。

也有華爾街投行認為，韓國政府可能在明年上半年停止加息，下半年將成為經濟轉折點。

王寧遠表示，停止加息可緩解韓國經濟壓力，有利于韓國企業恢復投資，緩解企業及家庭債務壓力。但另一方面，韓元貶值、通脹等仍是困擾韓國經濟的問題，出口貿易額還在持續下降，進入三季度，貿易逆差有進一步擴大的態勢，韓國經濟仍面臨較大下行壓力。她表示，在全球流動性收緊的環境下，外需如不能有效復蘇，將對韓國經濟增長形成較大拖累。但利好的因素在于，全球性通脹態勢明年或有所緩解，將有助穩定韓國國內通脹。

劉英則認為，明年韓國GDP預期能實現正增長，說明經濟有一定的韌性，若明年開始降息，房地產市場能夠實現“軟著陸”，將對金融市場的穩定帶來更大的保障。

但劉英也表示，韓國還得防范房地產市場可能出現的風險，特別是在市場利率仍在抬升，房企違約壓力越來越大的情況下，“伴隨著韓國央行多次大力度的加息，韓國樓市面臨著較大的下行壓力，也出現了9年來最大的房價跌幅。而后續樓市的走向，還得綜合考慮韓國經濟走勢情況、韓國政府對房地產的支持力度，以及金融工具支持房地產的創新能力。”

（文章來源：21世紀經濟報道）